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我国债券定价机制的形成和进展

发布时间：2023-10-14 16:47:04 来源：文档文库

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我国债券定价机制的形成和进展
一、发行定价方式的演变
(一行政定价方式的存在与改变
在很长一个时期里，我国债券发行的价格是由发行主体单方面决定的。所谓单方面决定，是指发行人定下一个价格—即利率，就按这个价格卖给认购人。今天，人们对于这种单方面定价的做法可能感到很不习惯，因为除了财政部向个人发行储蓄国债，其他债券都没有再用这种方式确定发行价格。但是，从1979年恢复国债发行到上世纪90年代中期，这种定价方式一直是我国债券发行的基本定价方式。
从历史原因看，单方面定价机制的存在，既与我国债券市场长期以国债市场为主有关，也与我国多年实行计划经济有关。国债在改革开放前是我国债券市场的唯一债券品种，那时候我们把群众认购国债看作是一种政治上爱国的表现，因此都无所谓利率的高低，政府发行国债也就顺理成章地采取单方面定价的方式。这种情况延续下来，即使向机构发行的国债不再由财政部单方面定价，面向群众的储蓄国债依然实行单方面定价。当然，财政部有时会采取一些补偿性措施，例如把储蓄国债的利率定得比银行同期的储蓄存款利率高一些；或者允许延长缴款期限，使债券起息日早于认购日从而提高了债券的实际收益率。
国债单方面定价的做法也与我国长期实行的计划经济体制有关。在计划经济时代，什么事情都由国家计划来确定，商品由国家统一定价很正常，国债由国家统一定价更无可非议。即使是企业债券，在很长一段时间里也由债券审批部门会同利率管理部门一起确定。随着其他债券品种发行量的增加，国债在债券市场中的比例逐步下降，特别是面向居民个人的储蓄型国债发行量的减少，由发行人单方面定价的情况也在逐步减少。

尽管单方面定价的方式在很长时间里处于实际上的统治地位，但随着市场经济体制的逐步建立，这种定价机制所固有的弊端也逐步显现，它与市场经济体制之间的矛盾日益突出起来。明显的一点就是，国债发行在这种定价机制下变得困难。当机构投资者日益成为国债市场认购主体的时候，已经难以用传统的爱国口号来要求投资者认购国债。买国债既然是一种投资，就必须讲究投资回报，如果投资者在认购国债时连议价的权力都没有，谁还会踊跃投资国债?国债又怎么能顺利发行出去?随着这一矛盾的加深，对这种定价机制的改革也就提上了议事日程。
(二从政府定价到市场定价
上世纪90年代初，我国国民经济正处在重要的历史关头，加快改革、促进发展是当时最为紧迫的任务。这需要中央财政加大国债发行力度，扩大发行规模。但是，当时国债的发行相当困难。在80年代恢复国债发行初期，各级政府还是采取政治口号加行政分配(所谓行政分配，实际上就是行政摊派的方式发行国债的。但是随着国债发行数量的增加，特别是90年代初股票及企业债券的发行，传统的方式已经难以为继。在这种情况下，1991年财政部引入了市场化的发行机制。当时，财政部组织了国债的承销团，70多家证券中介机构参加了承销团，包销了四分之一的国债；地方各级财政部门也各自组织了承销团，使全国大约四分之三的国债都通过这种方式得以销售。正是由于进行了这一改革，才顺利地完成了当年的国债销售任务。
改变销售方式之所以能够促进国债销售，根本原因就在于承购包销方式引入了市场化的定价机制。在承购包销方式下，参加承销团的金融机构可以和债券发行主体展开博弈：从承销团成员来说，我可以承诺包销，但你的价格必须合理；从发行主体来说，我可以给你合理的甚至优惠的价格，但你必须实现承诺。价格是双方争议的焦点，而解决的办法就是商议。由发行主体单方面定价的传统方式在这里是行不通的。1991年引入的承购包销制

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