汇率制度与宏观经济政策环境——以加拿大为例

发布时间：2022-12-08 16:20:00 来源：文档文库

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技术经济与管理研宠　２０１１年第８期　汇率制度与宏观经济政策环境　以加拿大为例　王应贵　（南京财经大学金融学院，江苏南京２１００４６）　摘要：加拿大属于典型的资源性经济，加元的汇率变化多受国际商品和石油价格的影响，超出了国内货币政策的控制范　围，是独立浮动或是固定汇率？经过两次试验后，加拿大政府坚定地选择了独立浮动汇率制度，并最终实现了汇率政策与货币　政策脱离，以此给予了加拿大银行较大的决策空间，使后者专注于维持较低的通货膨胀环境。同时，加拿大政府努力为汇率制　度创造有利的宏观经济政策环境，财政政策和货币政策分工明确、相互支持，为汇率制度和经济增长奠定了可持续的坚实基　础。本文以加拿大浮动汇率制度为主线，从财政政策、货币政策、政策搭配角度讨论其宏观经济政策框架，分析加元汇率制度　的运行环境。在此基础上，本文探讨加拿大汇率政策及浮动汇率制度的作用与功能。本文第五部分对加拿大银行提出的汇率预　测模型作出了较深入的分析。　关键词：加元汇率；政府政策；；ｒ－率制度；汇率模型　中图分类号：Ｆ８３２．６　文献标识码：Ａ　文章编号：１００４—２９２Ｘ（２０１　１）０８—００９２—０４　Ｏｐｅｎ－ｅｃｏｎｏｍｙ　Ｅｘｃｈａｎｇｅ　Ｒａｔｅ　Ｒｅｇｉｍｅ　ａｎｄ　Ｍａｃｒｏｅｃｏｎｏｍｉｃ　Ｐｏｌｉｃｙ　Ｏｐｔｉｏｎｓ　－－・－・－－－—－－——Ｃａｓｅ　ｏｆ　Ｃａｎａｄａ　ＷＡＮＧ　Ｙｉｎｇ－ｇｕｉ　（ｓｃｈ００ｌ　ｏｆ　Ｆｉｎａｎｃｉａｌ　ｃｏＨｅｇｅ，Ｎａｎｊｉｎｇ　Ｕｎｉｖｅｒｓｉｔｙ　ｏｆ　Ｆｉｎａｎｃｅ　ａｎｄ　Ｅｃｏｎｏｍｉｃｓ，Ｎａｎｊｉｎｇ　Ｊｉａｎｇｓｕ　２１００４６，Ｃｈｉｎａ）　Ａｂｓｔｒａｃ　ｔ：Ｓｉｎｃｅ　Ｃａｎａｄａ　ｉｓ　ａ　ｌ￣ｓｏｎｒｅｅｓ　ｅｃｏｎｏｍｙ．ｔｈｅ　ｍｏｖｅｍｅｎｔｓ　ｏｆ　Ｃａｎａｄｉａｎ　ｄｏｌｌａｒ　ｅｘｃｈａｎｇｅ　ｒａｔｅｓ　ａｒｅ　ｓｕｂｊｅｃｔ　ｔｏ　ｃｈａｎｇｅｓ　ｉｎ　ｐｒｉｃｅｓ　ｏｆ　ｃｏｍｍｏｄｉｔｉｅｓ　ａｎｄ　ｃｒｕｄｅ　ｏｉｌ　ｏｎ　ｇｌｏｂａｌ　ｍａｒｋｅｔｓ　ａｎｄ　ａｒｅ　ｂｅｙｏｎｄ　ｔｈｅ　ｚｏｎｅ　ｏｆ　ｉｎｆｌｕｅｎｃｅ　ｏｆ　ｄｏｍｅｓｔｉｃ　ｍｏｎｅｔａｒｙ　ｐｏｌｉｃｙ．Ｉｎｄｅｐｅｎｄｎｅｔ　ｌｆｏａｔｉｎｇ　ｏｒ　ｆｉｘｅｄ　ｐｅｇ？Ｔｈａｔ　ｉｓ　ｔｈｅ　ｑｕｅｓｔｉｏｎ．Ａｆｔｅｒ　ｔｗｏ　ｔｒｉａｌｓ，ｔｈｅ　Ｇｏｖｅｒｎｍｅｎｔ　ｏｆ　Ｃａｎａｄａ　ｃｈｏｓｅ　ｗｉｔｈｏｕｔ　ａｎｙ　ｍｏｒｅ　ｈｅｓｉｔａｔｉｏｎ　ｉｎｄｅｐｅｎｄｅｎｔ　ｌｆｏａｔｉｎｇ，ａｎｄ　ｅｖｅｎｔｕａｌｌｙ　ｄｉｖｏｒｃｅｄ　ｅｘｃｈａｎｇｅ　ｒａｔｅ　ｐｏｌｉｃｙ　ｆｒｏｍ　ｍｏｎｅｔａｒｙ　ｐｏｌｉｃｙ，ｇｉｖｉｎｇ　ｇｒｅａｔｅｒ　ａｕｔｏｎｏｍｙ　ｔｏ　ｔｈｅ　Ｂａｎｋ　ｏｆ　Ｃａｎａｄａ，ｗｈｏ　ｃａｎ　ｆｏｃｕｓ　ｏｎ　ｃｒｅａｔｉｎｇ　ａ　ｌｏｗ－ｉｎｆｌａｔｉｏｎ　ｅｎｖｉｒｏｎｍｅｎｔ．Ｍｅａｎｗｈｉｌｅ，ｔｈｅ　ｆｅｄｅｒａｌ　ｇｏｖｅｒｎｍｅｎｔ　ｔｉｅｄ　ｈａｒｄ　ｔｏ　ｆｏｓｔｅｒ　ａ　ｆａｖｏｕｒａｂｌｒｅ　ｅｎｖｉｒｏｎｍｅｎｔ　ｆｏｒ　ｔｈｅ　ｅｘｃｈａｎｇｅ　ｒａｔｅ　ｐｏｌｉｃｙ　ｂｙ　ｃｌｅａｒｌｙ　ｄｅｆｉｎｉｎｇ　ａｎｄ　ｈｅ　ｔｐｏｌｉｃｙ　ｇｏａｌｓ　ｏｆ　ｍｏｎｅｔａｒｙ　ｐｏｌｉｃｙ　ａｎｄ　ｉｆｓｃａｌ　ｐｌｏｉｃｙ　ａｎｄ　ｍｉｘｉｎｇ　ａｐｐｒｏｐｒｉａｔｅｌｙ　ｔｈｅ　ｔｗｏ　ｍａｊｏｒ　ｐｏｌｉｃｙ　ｉｎｓｔｒｕｍｅｎｔｓ，ｔｈｅｒｅｂｙ　ｌａｙｉｎｇ　ａ　ｓｏｌｉｄ　ｆｏｕｎｄａｔｉｏｎ　ｆｏｒ　ｓｕｓｔａｉｎａｂｉｌｉｔｙ　ｏｆ　ｔｈｅ　ｒａｔｅ　ｒｅｇｉｍｅ　ａｎｄ　ｅｃｏｎｏｍｉｃ　ｇｒｏｗｔｈ．Ｔｈｅ　ｐａｐｅｒ　ｆｏｃｕｓｅｓ　ｏｎ　ｔｈｅ　Ｃａｎａｄｉａｎ　ｆｌｅｘｉｂｌｅ　ｅｘｃｈａｎｇｅ　ｒａｔｅ　ｒｅｇｉｍｅ，ｅｘａｍｉｎｅｓ　ａｓｐｅｃｔｓ　ｏｆ　Ｃａｎａｄｉａｎ　ｆｉｓｃａｌ　ｐｏｌｉｃｙ，ｍｏｎｅｔａｒｙ　ｐｏｌｉｃｙ　ａｎｄ　ｔｈｅｉｒ　ｉｎｔｅｒａｃｔｉｏｎｓ，ａｎｄ　ｐａｙｓ　ＣｌＯＳｅ　ａｔｔｅｎｔｉｏｎ　ｔｏ　ｔｈｅ　ｒｏｌｅ　ｏｆ　ｈｅ　ｆｔｌｏａｔｉｎｇ　ｅｘｃｈａｎｇｅ　ｒａｔｅ　ｒｅｇｉｍｅ　ａｓ　ａ”ｓｈｏｃｋ　ａｂｓｏｒｂｅｒ”．　Ｋｅｙ　ｗｏｒｄｓ：Ｃａｎａｄｉａｎ　ｅｘｃｈａｎｇｅ　ｒａｔｅ；Ｇｏｖｅｒｎｍｅｎｔ　ｐｏｌｉｃｙ；Ｅｘｃｈａｎｇｅ　ｒａｔｅ　ｓｙｓｔｅｍ；Ｅｘｃｈａｎｇｅ　ｒａｔｅ　ｍｏｄｅｌ　一、引言　促使加元升值。人们长期以来普遍认为加拿大经济容易受到外　来冲击的影响，出口贸易受国际商品价格波动影响，且国际贸　易过分依赖美国。然而，由于宏观经济政策运用得当，加拿大　在国际外　［市场上，加拿大元、澳大利亚元和新西兰元被　统称为资源性货币，其原因在于这些货币的汇率变化受国际商　品价格的影响较大。加拿大地大物博，人口稀少，拥有丰富的　石油、矿产、木材及海洋资源。由加拿大出口贸易构成可知，　农、林和能源产品占有非常高的比例，能源和原材料涨价都会　总能成功抵挡外来经济冲击，表现出较强的韧性，其经济周期　更是摆脱了美国的影响。在１９９２年至２００８年期间，虽然全球　经济先后经历亚洲金融危机、美国高科技行业泡沫破灭及９．１　１　收稿日期：２０１０—１１－２５　基金项目：加拿大外交和国际贸易部２０ｏ９项目资助拨款（ＰＤＧ），题目为“加元与宏观经济政策”。　作者简介：王应贵（１９６５一），男，四川江油人，博士，教授，主要从事世界经济、国际金融与投资、金融风险管理研究。　・９２・　
汇率制度与宏观经济政策环境　恐怖袭击，但加拿大依然保持了１７年的可持续增长，这在发　达国家中极为少见。即使最近两年受美国次债危机影响，加拿　大经济出现了负增长，但下滑程度并不深。加拿大经济奇迹是　如何创造的？这要从加拿大政府的宏观经济政策去寻找原因。　最近十年，加拿大对华贸易增长迅速，中国成为加拿大第　二大贸易伙伴（２００３）。我国经济继续保持稳定增长，国际商品　价格持续居高不下，可以预计，加拿大对华贸易会获得更大的　增长空间。此外，我国不断扩大对外开放领域，资本项目限制　也逐步减少，在更加开放的环境下，汇率政策和宏观经济政策　低负债与国内生产总值的比例的政策必须切实可行。加拿大联　邦政府通过了谨慎预算方法实施“瘦身”策略，即为了实现赤　字目标，经济增长和通货膨胀的经济规划假设条件比较审慎，　经济增长和通货膨胀的预测值比私营部门的预测值更加保守，　在政府支出中预留较大的应急储备，为政府达到赤字目标留下　较大的缓冲空间。实践证明，加拿大财政改革相当成功，在　１９９７—１９９８财政年度，加拿大政府在三十年里首次实现了财政　平衡。在此后的十几年里，加拿大每年都有财政盈余；公共赤　字占国内总产值的比例也逐年下降，为西方七国中最引人注目　也必将作出相应调整。在此背景下，极富特色的加拿大汇率制　度及宏观经济政策框架为我们了提供许多有益的借鉴。加拿大　汇率制度也引起了国内一些学者的研究兴趣。胡海鸥等人（２００７）　从供需关系角度研究加拿大货币政策的目标和途径，以及实施　调控模式的依托条件。侯克强、陈万华（２００９）利用贝叶斯　（Ｂａｙｅｓｉａｎ）方法估计出的后验脉冲反应方程和预测误差方差分解　百分比，描述了在后布雷顿森林体系时期，加拿大的货币政策传　导机制，结果表明，加拿大货币政策和美国货币政策均显著影响　了加拿大的经济波动周期。还有一些学者关注加拿大汇率的变　化和加拿大汇率制度的演变（肖鹞飞，赵娜，２００７）。但这些　研究文献专注某一领域，没有充分考虑加拿大宏观经济政策环　境的演变和政策调整对宏观经济的实际影响。本文在宏观经济　大背景下研究加拿大财政政策和货币政策的分工与协调、汇率　制度特色以及汇率模型的变量。　二、加拿大财政政策目标　跟上世纪五、六十年代的经济繁荣相比，但在随后二十五　年里，加拿大经济表现令人失望和焦虑，也促使加拿大政府和　中央银行认真地寻求经济可持续发展的良方。二战后的二十年　里，加拿大生产率大幅度持续提高，人民生活水平大幅度提　高，尽管农业部门释放出大量的富裕劳动力，加拿大失业率依　然较低。经济快速增长，政府的税收增加，较多的经济资源用　于构建受惠面较广的社会保障体系。但自七十年代初以来，经　济发展呈现出四大特点：七、八十年代高通货膨胀率、白七十　年代末至九十年代中不断扩大的政府财政赤字、生产率增长放　慢、主要商品价格下跌。政策决策者们开始反思经济治理理念　中的误区，如经济微调、菲利普斯曲线所表述的失业与通胀的　取舍关系等。　在经历连年的巨额财政赤字之后，加拿大政府的经济治理　理念悄然发生了变化。自１９７６年至八十年代中期，加拿大联　邦政府每年都出现财政赤字，其中以１９８２—１９８５年间赤字规模　较大，公共赤字占国内总产值的比例大幅度上升，财政政策显　然不具有可持续性，促使政府采取税收和支出措施把赤字降至　可管理水平。到１９８９年，加拿大政府的财政赤字大幅下降，　但成效是暂时的，１９９０—１９９１年的经济衰退使得赤字迅速扩大，　直到１９９４年才赤字开始再度下降。也正是在八十年代末，加　拿大政府摈弃了凯因斯的积极财政政策方法，把焦点转向物价　稳定和降低财政赤字，其新策略和新方法更加强调国内外因素　对财政政策的约束，认为实现经济可持续增长和低失业率的唯　一途径是降低利率，降低利率的先决条件是消除赤字，而且降　的成功典范。联邦政府的财政赤字问题控制住了，省级政府也　积极效仿联邦政府的政策实践，合力扭转了长期以来财政人不　敷出的局面。　财政政策毕竟有其局限性，因为它不是一个精确的、可用　于严格控制经济的政策工具。从发现问题、寻找解决方案、采　取政策行动至产生效果是一个较长的过程。即使政府能够准确　判断经济问题的本质，但如果在时机选择和政策力度上出现差　错，那么其经济政策的最终结果不是稳定宏观经济发展，而是　干扰经济的运行轨迹，在某种程度上成为经济不稳定的根源。　首先，政府对经济问题的认识存在滞后，因为反映当前经济状　况的宏观经济指标信息比较滞后。其次，政府的决策过程有个　滞后期，任何法案从提案到最终表决需要相当长的时间，涉及　税法改革更是持久的拉锯战。最后，政策效果也存在较长的时　滞。在加拿大，政策改变付诸实践后往往需要两年、甚至更长　的时间才能对经济产生影响。　三、货币政策目标以及与财政政策的搭配　正因为财政政策有局限性，货币政策的作用受到政府的高　度重视，货币政策灵活性和快捷性或多或少弥补了财政政策的　不足。面对７Ｏ年代新的经济形势，加拿大银行思索和寻求货　币政策的目标变量。跟其他国家一样，加拿大决策者需要应对　不断攀升的通货膨胀和高失业的双重难题。也跟其他国家央行　一样，加拿大银行深受弗里德曼的货币主义思想影响，认为控　制住了货币增长就能确保物价长期稳定，于是１９７５年秋采用　了狭义货币总量Ｍ１作为货币供应的中介目标（与此同时，加　拿大联邦政府制定了反通货膨胀计划）。新政策举措似乎在发　挥作用，但乐观隋绪很快就消失了，７Ｏ年代末第二次石油冲击　和政府的连续财政赤字使得通货膨胀再次抬头，１９８０年初通胀　率高达两位数。加拿大银行研究发现，货币增长跟通货膨胀的　联系不像预期的那样密切。货币需求对利率的弹性比较高，利　率不需要提高多少就能降低货币增长，加之人们持有Ｍ１货币　的意愿出人意料地下降。因此，尽管货币总量的目标实现了，　但是消费和通货膨胀并没有如期大幅度下降。失望之余，加拿　大银行于１９８２年正式弃用Ｍ１，并开始探索新的货币政策变　量，如名义收入。八十年代是加拿大繁荣和日益自信的年代，　通胀率维持在３％一５％范围内，但是表面富裕是基于以房地产为　中心的投机活动，而扩张性财政政策和全球商品价格上涨再次　加大了通胀压力。缺乏明确目标的货币政策使得央行很难向公　众解释货币政策行为，而相关机构也无法考核央行的工作成　绩。加拿大银行越来越意识到货币政策对加拿大人民幸福的最　・９３・　
技术经济与管理研究　２０１１年第８期　大贡献就是保持稳定的通胀率，减少产出和就业波动。　对加拿大银行来说，货币政策的目标越来越清晰，那就是　维持物价稳定。１９９１年２月，加拿大银行和财政部长发表了联　胀的担心，以及资本流人会造成加拿大外债增加过快。在固定　汇率制度下，决策者不得不将货币政策的重心放在汇率稳定　上，而不是采取有利于国内物价稳定的措施。为了给予加拿大　央行以更大自由，加拿大政府当局迈出了关键的一步：让加元　合申明，宣布旨在逐步降低通货膨胀的系列目标：至１９９２年　底，通胀率降至２－４％幅度的中间值３％；到１９９５年末，降至　浮动，由市场决定其价值。１９７０年，加元汇率第二次浮动的原　因跟１９５０年相似，即加元的升值压力和外汇储备迅速增多。　实行弹性汇率制度并不等于说加拿大银行全然无视加元汇　１－３％幅度的中间值２％。央行和政府明文规定了通胀目标、实　现目标的时间期限，以此来影响通胀预期。新政策有利于降低　通胀，加大了对加拿大银行的问责制。通胀控制协议已经续订　了四次，政策效果明显，为加拿大银行赢得了广泛声誉。自　率变化趋势，恰恰相反，在初期，加拿大银行经常性干预外汇　市场，之后才逐步减少干预操作，直至最后充当旁观者的角　色。在七、八十年代，加元外汇市场交投相当清淡，因此加拿　大银行不得不每日入市干预，向市场提供流动性，减小市场的　波动。加拿大银行采取了“逆市”干预策略，有组织、有计　划、按部就班地阻止加元的大幅升值或贬值压力。到了九十年　１９９５年以后，通胀目标始终没变，以消费者价格指数为代表的　通胀率始终保持在较低的、稳定的、可预测的范围内，大部分　时间低于２％。在美国次债危机全面爆发之前，加拿大实际产　出以每年３％的速度增长，失业率降至三十年来的最低水平。　以控制通货膨胀为目标的货币政策对加拿大银行的政策具体操　作有着重大影响。加拿大银行提高了决策透明度，积极主动坦　陈可能影响通胀水平的经济发展趋势、央行为实现目标而可能　会采取的措施、通胀回归目标的时间期限等。只有金融市场　代，外汇市场具备了足够的深度，日常干预已经大可不必，因　为干预无法改变因基本面变化所引起的汇率变动趋势。加拿大　政府缩小了干预范围，即只有在特例的情况下加拿大银行才代　表加拿大政府入市干预。加拿大银行最后一次对外汇市场的独　和公众理解央行在做什么以及为什么，货币政策才会更加有效果。　尽管财政政策和货币政策的中介目标可能不同，但最终目　立干预发生在１９９８年９月，但此后会接受其它央行的邀请参　与联合干预。如２００２年９月２２日，加拿大银行参与支持欧元　的联合干预行动。　加拿大政府和央行非常重视汇率在经济发展中所发挥的重　标是相同的，即促进经济的健康强劲增长。财政政策的中介目　标可表述为财政可持续性，也就是说，在代际之间合理分配税　收负担，当代人的幸福不能以下一代人的幸福为代价。虽然受　美国次债危机的影响，加拿大经济在２００８年第四季度进入衰　退，并持续至２００９年第二季度，加拿大财政出现了赤字，但　总体经济态势优于其他西方经济强国，而且赤字规模完全处于　可控范围之内。为应对次债危机，加拿大银行迅速将隔夜拆借　率目标由３％降至０．２５％，但通胀水平始终落在可控范围内，兑　现了为经济发展创造稳定的、可预测的低通胀环境的承诺。也　正是财政政策与货币政策之间的良性互动，加拿大经济才能以　较强的适应内外部冲击的能力成功度过了一个又一个难关。　四、加拿大汇率政策与经济调整　要作用。如前所述，加拿大经济高度开放，弹性汇率制度发挥　“减震器”作用，肩负着应对来自国外的经济冲击和调整经济　结构的使命，是加拿大货币政策的有机组成部分。作为中等经　济规模国家，加拿大对外开放度高又是商品的重要生产国，随　着商品、制成品和服务相对价格变化，加拿大贸易条件会大幅　度变化。相对价格变化无疑向生产者发出信号，将经济资源由　利润下降的生产部门向利润增长的部门转移。在浮动汇率制度　下，货币汇率变化有利于产业结构的平稳调整，缓解了产出、　就业、工资和物价调整压力。然而，在固定汇率制度下，加拿　大经济不可避免地通过国内名义工资和价格变化来吸收相对价　格变化所产生的全面影响。产出和就业首先承担产业调整压　加拿大经济近二十年的出色表现跟汇率制度有着密不可分　的重要关系。货币政策的独立性只能在弹性汇率制度下存在。　加拿大早在１９５０年就实施了浮动汇率制度（除了１９６２—１９７０　年间恢复至固定汇率外），是西方国家中实行浮动汇率历史最　长的国家。如前文所述，加拿大在实施了八年的固定汇率之　力，但压力最终传递至工资和物价上。国内工资具有“粘性”　特点，产出和就业变化必需特别大（经济活动波动较大），因　此对许多个人、企业和经济本身来说，适应性调整总是难度较　大，成本更高。　即使最近十多年里加拿大银行没有干预外汇市场，但加拿　大银行一直关注、研究并努力认识加拿大汇率变化的根本原　后，于１９７０年６月１日又重新回到浮动汇率制度，解除了固　定汇率制度对加拿大银行的约束，使加拿大银行得以专注通胀　目标。加拿大银行不可能同时控制住加元对内和对外的价值，　两者必居其一。加拿大银行既然选择了通胀目标，那么央行只　因，并针对具体情况分别采取不同的货币政策。从货币政策角　

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