桃李面包持续盈利能力存疑[权威资料]

桃李面包持续盈利能力存疑[权威资料]

桃李面包持续盈利能力存疑

IPO重启，被称为A股“面包第一股”的桃李面包(603866.SH)将于12月初进行申购。

桃李面包成立于1997年，2007年改制为股份有限公司，彼时市场上就有其准备上市登陆中小板的消息。此次IPO，桃李面包拟登陆上交所。

根据招股说明书的介绍，桃李面包是国内面包行业的知名企业，通过“中央工厂+批发”的经营模式，生产和销售桃李品牌的烘焙和节日食品;成立以来，公司一直致力于为社会提供高性价比的产品，严格控制产品质量，优化生产工艺，从日本、欧洲等行业领先国家采购先进生产设备，选用行业内优秀供应商提供原料，并成立技术研发部不断学习烘焙新技术，以优化产品品质，扩大市场份额;截至2014年底，公司的营销网络已覆盖至14个中心城市及周边区域，销售终端7万多个。

尽管上市的食品企业不在少数，但以低端零售为主的桃李面包登陆资本市场仍然惹起不小争议。《证券市场周刊》记者发现，桃李面包主营业务单一，研发费用几乎为零，远低于同行，未来的竞争力和持续盈利能力存疑;此外，桃李面包为一家典型的家族企业，现金流充裕，几乎无任何负债，且上市前大笔分红，却募集12亿元资金，其IPO意图和公司上市后重大事项决策权风险令外界担忧，需要投资者警惕。

产品单一增速放缓

与克莉丝汀、面包新语等以连锁直营店为主、“现做现卖”的经营模式不同，桃李面包主要为“中央工厂+批发”经营模式，在工厂进行生产加工，通过集中物流配送，将产

品批发给本地及周边城区的商场、超市或经销商，然后再销售给终端消费者。

桃李面包产品单一，除了超市中常见的速食面包，再无其他品种。根据招股说明书，自成立以来，桃李面包便以烘培类面包为核心产品，公司主营业务和主要产品未发生过重大变化，主要产品为“桃李”品牌面包;此外，公司还生产月饼、粽子等产品，主要是针对传统节假日开发的节日食品。

实际上，桃李面包业绩已经呈现增速放缓的趋势。2011-2014年，桃李面包的营业收入分别为11.96亿元、15.28亿元、17.58亿元和20.58亿元，在2012年营收增长27.67%后，2013年和2014年的营收增长率分别只有15.07%和17.08%。

2011-2014年，桃李面包的净利润分别为1.46亿元、2.15亿元、2.55亿元和2.73亿元;同样，2012年净利润增长47.26%，但2013年和2014年的增速分别只有18.6%和7.05%。

针对市场上对其产品品种单一、持续盈利能力存疑的问题，桃李面包在招股说明书中表示，公司始终注重产品创新，未来三年，将坚持大力发展以面包为核心的烘焙产品，稳步发展月饼、粽子等传统节日产品，优化产品结构，拓展新的市场。

但是，《证券市场周刊》记者发现，桃李面包在月饼、粽子等非面包产品上的业绩并不像其宣称的那样顺利，其在研发上的投入也远低于同行水平。

2012-2014年，桃李面包在面包产品上的营收分别为14.47亿元、16.86亿元和20.04亿元，占总营收的比例分别为94.72%、95.89%和97.35%，但月饼和粽子的营收状况却并不理想。

2012-2014年，桃李面包月饼产品的营收分别为6640万元、5667万元和4239万元，2013年和2014年同比分别下

降14.65%和25.20%;粽子产品的营收分别为1376万元、1552万元和1208万元，2013年和2014年同比增长12.8%和-22.17%。月饼和粽子占总营收的比例也几乎可以忽略不计，2012-2014年，月饼收入占总营收的比例分别为4.35%、3.225%和2.06%，粽子收入占总营收的比例分别只有0.90%、0.88%和0.59%。

桃李面包在招股说明书中强调了公司要进行产品创新，优化产业结构，并表示自成立以来始终坚持以技术创新为核心发展目标，以质量保证为首要发展任务的经营理念，目前已建立了完善的技术创新机制，以市场引导产品，与客户协同开发，公司注重对新产品的开发，近年来不断加大对研发费用的投入。

但是，桃李面包在研发上的投入却少得可怜。根据招股说明书，桃李面包2011-2014年的研发费用分别只有101.93万元、127.38万元、173.72万元和226.67万元，占营收的比例仅分别为0.09%、0.08%、0.10%和 0.11%。

上市公司三全食品(002216.SZ)主营汤圆、饺子、粽子和面点等产品，根据Wind系统数据，2011-2014年其研发费用分别为3266万元、3914万元、7135万元和8552万元，占营收的比例分别为1.24%、1.46%、2%和2.09%。

在员工结构方面，根据招股说明书中的数据，截至2014年12月31日，桃李面包共有员工6328人，其中研发人员仅16人，占总员工的比例仅为0.25%;本科及以上学历员工为394人，占比6.23%;大专学历697人，占比11.01%;高中以下学历员工3919人，占比高达61.93%。

根据Wind系统数据，三全食品截至2014年12月31日的员工总数为5695人，其中技术人员571人，占比达到10.02%;本科和专科学历员工分别为1474人和2851人，分别占比25.88和50.06%;高中学历以下员工仅为1370人，占比仅为24.05%。

桃李面包在招股说明书中列出了正在研发的技术创新项目，共有7个，全部为自主研发，有3个处在实验阶段、2个处在试生产阶段、2个处在上市产品储备阶段，区区16个人的研发团队是如何支撑起有效的研发项目,

如果桃李面包仅仅只是扩大产能规模，而在产品种类和品类上停滞不前，在市场竞争和消费者饮食习惯变化下，其盈利能力能够保持和持续扩大吗,

家族企业的决策风险 桃李面包为典型的家族企业。根据招股说明书，1997年，吴志刚和吴学群共同出资成立桃李食品有限公司，两人系父子关系，注册资本50万元，2007年公司整体变更设立股份有限公司，注册资本变为5366万元。

2009年，桃李面包先后进行了两次增资。首先是新增盛雅莉、吴学亮、盛利、盛龙、盛雅萍5名自然人股东，吴学亮为吴志刚之子、吴学群之兄弟，盛雅莉为吴志刚之妻、吴学群之母，其余盛姓股东为盛雅莉亲属;随后，桃李面包129名骨干员工又以现金方式增资认购，股东数增长到136名，认购股东中，也多为吴氏家族和盛氏家族亲属。

截至招股说明书签发日，公司的实际控制人为吴学群、吴学亮、吴志刚、盛雅莉和吴学东五人，合计持有桃李面包35045.16万股股份，占公司本次发行前股本总额的86.51%，吴氏家族和盛氏家族成员总持股超过九成。实际上，桃李面包前五大股东为吴志刚和盛雅莉夫妇及俩人之子吴学群、吴学亮和吴学东。

在“重大风险提示”一栏中，桃李面包表示，预计本次发行后，公司的控制权、治理结构、生产经营不会发生重大变化，实际控制人将仍处于控股地位。实际控制人有可能利用其对本公司的控股地位，通过行使表决权对公司经营决策、投资方向、人事安排等进行不当控制，从而损害本公司及其他股东利益。

此外，招股说明书中还表示，桃李面包9名董事会成员中有4名为家族成员，公司高管人员中2名为家族成员，其中吴学群为董事长兼总经理，吴学亮为董事兼副总经理，吴志刚为董事，盛雅莉之弟盛龙为董事，如果家族成员通过在董事会及管理层占据的席位不当控制公司的人事安排、经营决策、投资方向、资产交易、公司章程的修改以及股利分配政策等重大事项，则有可能给公司及其他股东利益带来损害。

本次IPO，桃李面包总共计划募集12亿元，用于沈阳、哈尔滨、石家庄等地的生产基地建设项目，早在2014年初次申报时，便有分析指出，桃李面包并不急于用钱。

根据招股说明书，2012-2014年，桃李面包的流动资产分别为3.29亿元、3.83亿元和3.79亿元，货币资金分别为1.38亿元、1.73亿元和1.11亿元;2012年和2014年的短期借款分别只有3000万元和2000万元，2013年没有短期借款，长期借款也仅2013年有389万元。

而在上市之前，桃李面包还频繁分红。根据招股说明书，2012年开始，桃李面包开始连续分红，2012年4月桃李面包支付现金红利3751万元，2013年4月支付现金红利6002万元。尤其是2014年，分红更加密集，2014年2月支付现金红利7520万元，半年后的2014年8月再次派发现金红利6377万元，2015年2月又发放了8102万元红利。

一面是资金流动性不存在问题且大笔分红，一面是上市募集大笔资金，作为家族企业，桃李面包未来的资金动向值得投资者关注。

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