医药生物行业深度报告

1、 新冠疫苗有望于年底获批上市

1.1、 新冠疫苗路线时间上看核酸疫苗占上风

疫苗研发周期长，新冠疫苗走绿色通道看好其突围 历史上疾病从爆发到疫苗上市至少需要 10 年。目前已经研制出疫苗的传染病有11 种：天花、流感、脑膜炎、百日咳、脊髓灰质炎、水痘、麻疹、乙肝、埃博拉、HPV、轮状病毒。从传染病疫苗的研制时间，我们可以发现从疾病暴发到疫苗上市至少需要 10 年（麻疹、流感、肝炎），时间长的甚至超过百年以上。近20 年轮状病毒、HPV、埃博拉病毒的疫苗相继问世但至今对很多疾病也没有开发出疫苗：SARS 病毒完成了临床 1 期没有继续进行；4 种 MERS 病毒疫苗正在进行临床 1 期实验；2016 年 WHO 宣布有 15 家公司和研究组在开展寨卡病毒疫苗研究还没完成。

甲型H1N1 流感疫苗 87 天绿色通道研制上市，新冠疫苗有望复制。疫苗研发流程严格按照临床前研究（毒株选取），动物试验，临床试验 1、2、3 期，审批上市；国家层面开通绿色通道主要通过节省监管、审批的时间。2009 年 6 月初，我国各家甲型H1N1流感疫苗生产企业从WHO获得可直接用于疫苗生产的毒株； 7 月 22 日开始临床试验，经过现场检查、注册检验、审评审批等各个过程；9月 8 日，卫生部宣布我国成为了全球第一个可以应用甲型 H1N1 流感疫苗的国家。我国在87 天内研制成功H1N1 流感疫苗，主要得益于国家采取的3 大措施：1.6 月初我国就建立了由发改委、卫生部、工信部、药监局、中国疾控中心、中国药品生物制品检定所和10 个流感疫苗生产企业组成的甲型H1N1 流感疫苗研发与联动生产协调机制；2.中国疾病预防控制中心统一组织实施了甲型H1N1 流感疫苗的临床试验；3.国家食品药品监督管理局开辟疫苗快速审核通道。新冠疫苗研发上市的绿色通道主要是以项目组和监管专项对接的模式：1.疫苗提交IND，有可能1-2 周内快速批准临床方案。前提是把很多工作都前置了，按以前的模式准备所有资料，然后监管审阅、沟通、审批。2.现在监管对每个重点项目都安排人员对接，提前了解所有方案沟通清楚，等到报 IND 的时候，监管基本已经掌握所有信息可以以最快的速度审批。

5 条技术路线齐上阵：国内以灭活技术路线为主，国外以核酸技术路线为主 第一代和第二代疫苗工艺和研发成熟，核酸疫苗中mRNA 疫苗更具优势。从技术路线看，灭活疫苗技术传统但成熟，缺陷是有可能产生 ADE 效应，需要 P3级别生物安全车间方可进行量产，大规模量产难度高，中国目前各大疫苗企业在进行产能的建设。载体疫苗优势是传递效率高往往只需要注射一针但是需要解决载体预存免疫的问题。重组疫苗免疫原性强产品质量稳定，但是缺点是研发进展慢。核酸疫苗之前在我国没有获批过成功率未知但容易质量控制，生产成本低，研发时间快若病毒再变异开发难度小；核酸疫苗中 mRNA 已经有兽用疫苗获批上市但DNA 疫苗还没，因此我们认为mRNA 疫苗具有获批优势。

目前新冠疫苗的研发5 条技术路线并行： 灭活疫苗：新冠病毒生产出来以后进行灭活，灭活的病毒经过安全性、有效性评价以后就可以用于临床试验。 重组基因工程疫苗：新冠病毒的最有可能作为抗原的蛋白，选的是S 蛋白，通过基因工程的办法来大量生产，把它注射到人体，产生抗体，就有可能抵抗新冠病毒的感染。 减毒的流感病毒疫苗：已经有批准上市的减毒的流感病毒疫苗，在这个流感病毒上面，增加一个新冠病毒的蛋白，如果这个技术路线成功的话，就既可以预防新冠病毒感染，又可以预防流感。 腺病毒载体疫苗：用腺病毒作为载体，腺病毒是经过改造的病毒，用这个作为载体去表达新冠病毒的蛋白，就是 S 蛋白，腺病毒可以感染我们的呼吸道，在呼吸道里面表达新冠病毒的 S 蛋白，这个 S 蛋白表达出来以后就可以刺激人体产生抗体，从而具有抵抗新冠病毒感染的能力。 核酸疫苗：把核酸或者是用纳米颗粒把它包裹，然后注射到人体里面，核酸疫苗进去以后，它可以表达出蛋白质，也就是新冠病毒的蛋白质，它可以刺激人体产生抗体，从而形成对新冠病毒感染的抵抗力。DNA 疫苗是一种将外源性抗原基因插入含真核表达系统质粒中，再将质粒导入体内，让其在宿主细胞中表达抗原蛋白，诱导免疫应答从而刺激自体免疫，最终达到预防疾病效果的新型疫苗。mRNA 疫苗的原理与DNA 疫苗类似，就是通过将mRNA递送至体内，让其在宿主细胞中表达抗原蛋白，诱导免疫应答从而刺激自体免疫。由于不会整合进靶细胞基因组，mRNA 具有更高的安全性。然而mRNA 疫苗一直面临稳定性、抗原表达等问题。

1.2、 新冠疫苗进展和数据上看 mRNA 疫苗占优

中国目前有 12 个新冠疫苗进入临床试验阶段，灭活疫苗有望率先走出：中国生物武汉生物制品研究所的灭活疫苗在阿联酋开展；科兴的灭活疫苗将于本月在巴西启动。7 月开始第二轮临床试验批件下发，5 条疫苗技术路径均进入临床试验阶段加大成功的概率：沃森生物的 mRNA 疫苗、智飞生物的重组蛋白疫苗、复星医药和辉瑞、BioNTech 合作的mRNA 疫苗；艾棣维新的 DNA 新冠疫苗已经在美国开展临床1 期试验，在中国已经获得临床试验批件。 海外目前核酸疫苗进展最快：美国Moderna 的新冠mRNA 疫苗为全球首个进入临床试验的疫苗，目前已于 7 月 27 日开启临床试验 3 期；辉瑞、BioNTech 和复星医药的新冠mRNA 疫苗已经公布临床 1 期试验，目前在德国进行临床 2 期试验；牛津大学、Advent Srl、阿斯利康的腺病毒载体疫苗临床 1/2 期结果公布，目前2b/3 期临床试验已经在英国、南非和巴西开展；Inovio 和艾棣维欣的DNA疫苗已经在美国完成临床1期试验，目前正准备开展临床3期试验；德国CureVac、CEPI 的mRNA 疫苗正在进行临床1 期试验。 新冠灭活疫苗动物试验数据看具备安全性和有效性。科兴生物和中国生物集团北京所的动物试验分别采用老鼠和猕猴、兔子、老鼠，试验数据表面疫苗的免疫活性高，疫苗注射后可以产生中和抗体；在有效性方面，攻毒试验之后注射疫苗的动物肺部正常，没有检测到相应的病毒。因此从动物试验看新冠灭活苗具备安全性和有效性。 腺病毒载体疫苗方面，牛津大学的ChAdOx1 病毒载体疫苗相比于康希诺的Ad5病毒疫苗更有效且存在更少的预存免疫，强生的 Ad26 对动物的上、下呼吸道能够产生完全或几乎完全的保护。牛津大学、康希诺生物和强生均采用腺病毒载体疫苗的技术路线，牛津大学采用 ChAdOx1 病毒为载体，康希诺生物是以 Ad5病毒为载体，强生是以 Ad25 病毒为载体。从动物试验数据上看，注射了牛津大学新冠疫苗的6 只猴子的鼻拭子都有病毒，其中2 只的肺部有病毒基因组 RNA，但是病毒没有复制；强生的新冠疫苗在攻毒试验所有动物的 BAL 样本中都没有检查到新冠病毒的 RNA，在鼻拭子样本中，只在 1 只动物中检测到水平非常低的新冠病毒 RNA，这说明对动物的上、下呼吸道能够产生完全或几乎完全的保护。从1 期临床试验数据上看，两款疫苗均是安全的；牛津大学的新冠疫苗产生的中和抗体滴度（218）优于康希诺（最高 34）；康希诺的新冠疫苗预存免疫情况多于牛津大学，尤其在老年人抗体相对不良。因此我们认为腺病毒载体疫苗相对于其他疫苗首要需要解决的是预存免疫的问题，强生的新冠疫苗已经在本月开始1/2a 期临床试验，预计将在9 月开始3 期临床试验。牛津大学临床1 期数据优于康希诺生物，随着 2b/3 期临床试验已经在英国、南非和巴西展开，牛津大学的腺病毒载体疫苗有望成为最快研制成功的疫苗之一。

mRNA 疫苗中和抗体滴度高，海外看好 mRNA 疫苗首个获批上市。Moderna 的mRNA 疫苗为全球第一个进入临床试验的疫苗，从临床试验数据和进展看mRNA 疫苗有望走出来：在安全性方面，没有严重不良事件；在有效性方面，中和抗体滴度是康复患者血清的几倍：mRNA-1273 在 100 µg 剂量，平均中和抗体滴度是康复患者血清的 4.1 倍；BNT162b1 在地中高剂量的平均中和抗体滴度比康复患者血清高1.8-2.8 倍。目前进入三期临床试验的主要有中国生物的灭活疫苗在阿联酋开展；Moderna 在 7 月 27 日开始在美国进行，将入组3 万名参与者采用随机双盲安慰剂对照的模式，选择 100 μg 剂量水平作为疫苗接种剂量。辉瑞选择 BNT162b2 推进 2/3 期临床试验而不是公布的 BNT162b1，主要是由于 B2 相比 B1 有 4 个特征：耐受性良好，中和抗体滴度相当，T 细胞反应更优和；老年人免疫表现优异，拟入组3 万人在全球开展临床试验。康希诺的腺病毒载体疫苗预计在加拿大开展。辉瑞的 mRNA 疫苗有望以 EUA 的形式获批，因此我们看到mRNA 疫苗为海外首个获批的新冠疫苗。

1.3、 新冠疫苗静待千亿市场规模商业化收获

新冠疫苗商业化带来中国至少 200 亿的收入规模。按照我国 14 亿人口测算，疫苗首先需要保证三类人群的接种[高危人群（医务人员、疫情发生区）；2.老年人；3.儿童] ，占比在25%，至少 3.5 亿支新冠疫苗的需求量。类比甲流H1N1 流感疫苗的接种，预计第一年上市是政府集中采购推进的模式，甲流H1N1 流感疫苗的采购价格在 21 元，假设新冠疫苗政府采购的价格在 50 元，新冠疫苗的市场规模在175 亿元。由于新冠疫情仍在持续蔓延，预计新冠流行至少持续 2-3 年，未来疫苗每年需要接种，第二-三年将有望恢复市场化定价的模式，类比流感疫苗的价格在 80-110 元，新冠疫苗的市场规模在 280-1232 亿元；假设最悲观的情况是按照一类苗，利润在 5-30 元/剂，预计新冠疫苗的利润在 18-336 亿元。由于整体需求量大，新冠疫苗获批上市大概率是供不应求的局面，我们预计只要疫苗在 WHO 要求的保护率在 50%以上即会获批，保护率高的定价更高，可以类比 HPV9 价、4 价和 2 价的定价，从目前的临床数据上看，mRNA 疫苗的定价有可能是最高的，其次是灭活疫苗，最后是腺病毒载体疫苗。

新冠疫苗带来海外出口市场潜在近百亿美元的收入。按照辉瑞目前定价在发达国家美国是最低的价格每剂疫苗 19.5 美元，其他发达国家欧洲、日本价格高于美国，假设为 25 美元，发展中国家像非洲无法支付高价会以较低的价格供应，假设为15 美元。从时间维度看 19.5 美元的售价主要是第一到二年新冠大流行阶段，后面疫情持续量产回归正常价格将回归正常定价，预计第三年 2022 年价格将回归到正常定价。按照接种率20%测算预计2020-2021 年疫苗市场规模在210亿美元，假设海外 40%的疫苗需要进口，预计 2020-2021 年我国新冠疫苗的出口收入在 84 亿美元。2022 年后新冠疫苗的价格回归正常水平，预计发达国家的价格在30 美元，发展中国家的价格在20 美元，按照接种率20%测算预计2022年后疫苗市场规模在 277 亿美元，假设海外 40%的疫苗需要进口，预计 2022年后我国新冠疫苗的出口收入在111 亿美元。

2、 新冠疫苗商业化生产带来疫苗产业链的景气度提升

新冠疫苗商业化带动疫苗产业链的需求激增。疫苗的生产包括培养、浓缩、灭活、纯化等步骤，其产业链主要涉及上游原材料佐剂、辅料、灭活剂和包装所需的玻璃瓶、预充针；中游生产过程需要生物离心机、生物反应器和生产线；下游需要冷链运输到终端。因此在新冠疫苗商业化前期主要需要将生产线建起来，准备生产所需的原材料和包装所需的器皿，目前随着新冠疫苗进入临床 3 期试验有望在年底获批上市，疫苗产业链整体景气度在提升。

传统灭活疫苗生产工艺涉及细胞培养、病毒培养、病毒收获、浓缩、灭活、纯化：疫苗的生产首先要进行病毒或抗原的生产需要生物培养器，病毒悬液收集后进行纯化需要用到离心机，然后病毒灭活需要用到灭活剂常见的有β-丙内酯和甲醛，最后分装将抗原加入相关佐剂稳定疫苗，常见佐剂主要是氢氧化铝；在疫苗生产过程每一步都需要进行相关的检测。

mRNA 疫苗工艺包括 pDNA 的制备、体外转录、mRNA 的制备、无菌过滤/制剂病毒性：pDNA 上需要包含特定的启动子，结构基因和转录终止子，构建好对应 pDNA 后大量获取DNA，常用的手段即大量收获大肠杆菌后使用碱裂解法，并经过层析纯化，得到高质量、高纯度的质粒；第二步是体外转录需要 RNA 聚合酶等酶，通常使用限制性核酸内切酶线性化的 pDNA 质粒作为模板。第三步是 mRNA 的制备，包括快速纯化和精细纯化。第四步是 mRNA 的无菌制剂，mRNA 疫苗的配方包括添加络合剂以改善传递和适应性，还需要准备用于冻干的材料。mRNA 疫苗的制备需要特定的体外转录试剂盒。

由于不管哪条路线疫苗生产需要生物离心机、纯化、填充、预充针；灭活疫苗还需要灭活剂和辅料，mRNA 疫苗需要体外转录试剂盒，因此疫苗产业链主要是生产线的构建、生产流程中需要用到辅料和佐剂、储存疫苗需要用到玻璃瓶和预充针，相关公司在疫苗研发进行临床试验过程中业绩小范围提振，随着疫苗进入商业化的阶段产业链的供给量将进一步提升。

3、 三季度将是上呼吸感染相关疫苗长周期接种率提升的起点

历史上我国流感和肺炎疫苗接种率远低于美国。从历史季节性流感疫苗数据上看，我国全人群中该疫苗接种率在5%~30%，对应美国的接种率在 35%~45%。儿童和老年人属于高危人群，其季节性流感疫苗接种率高于 18~59 岁成年人；但在不同年龄组中，中国大陆的季节性流感疫苗接种率仍低于美国，同时也低于欧洲国家。在肺炎疫苗方面，2016 年美国全人群肺炎疫苗接种率为 24%，65岁以上老年人肺炎疫苗接种率为 66.9%，儿童肺炎疫苗接种率为 85.8%。儿童是肺炎疫苗接种率最高的群体，中国上海儿童肺炎疫苗接种率仍较低，低于对应美国儿童的 80%。我国流感和肺炎疫苗接种率有提升空间。

2009 年甲流爆发后接种率提高，预计 2020 年三季度流感和肺炎疫苗接种率将提高。2009 年H1N1 流感在美国大面积爆发，并蔓延到 214 个国家和地区，当年除去常规的季节性流感疫苗的接种外，还有H1N1 流感疫苗接种，相关研究显示中国 H1N1 流感疫苗接种率达 37.3%。美国三价流感疫苗的接种与往年结节性流感疫苗接种率持平，约 41.2%；单价 H1N1 疫苗的接种率为 27%；两者总计接种率为 47.8%，高于以往水平。因为我们可以发现在大规模疫情流行期间相关疫苗接种率均有所上升。由于新冠病毒与普通流感和肺炎的症状相似，在新冠疫情仍在全球蔓延的情况下，秋冬季节为肺炎流感季人们接种疫苗的意识有望提升。三季度为流感疫苗和肺炎疫苗接种季，我们看好 2020 年为我国流感疫苗和肺炎疫苗接种率提升的元年。

4、 行业评级及投资策略

目前全球已经有6 款新冠疫苗进入临床试验 3 期，其中 1 款 mRNA 疫苗，2 款腺病毒载体疫苗，3 款灭活疫苗，预计最快2020 年底有望获批上市，即将开启商业化销售的阶段。新冠疫苗商业化生产带来疫苗辅料产业链的景气度提升。疫苗产业链主要是生产线的构建、生产流程中需要用到辅料和佐剂、储存疫苗需要用到玻璃瓶和预充针。叠加三季度是流感和肺炎疫苗接种季，我们看好接种率的提升。因此我们下半年全面看好疫苗行业，，给予行业推荐评级。重点推荐：华兰生物（四价流感疫苗）、沃森生物（13 价肺炎疫苗、新冠 mRNA 疫苗处于临床试验1 期）、康泰生物（23 价肺炎疫苗、新冠DNA 疫苗与艾棣维新合作）、智飞生物（新冠重组亚蛋白疫苗）、西藏药业（与斯微生物合作研发mRNA 疫苗）；建议关注疫苗辅料产业链：包装材料（山东药坡、正川股份、海顺新材）、辅料（威尔药业）、预充针（威高股份）、培养基（双林生物）、生产线（楚天科技、东富龙）、冷链运输（九州通）。

5、 重点个股推荐

短期三季度为流感和肺炎疫苗接种季，我们看好新冠疫情蔓延带来接种率的提升，疫苗需求将增加，华兰生物和沃森生物率先受益。中长期新冠疫苗研发进入白热化阶段，7 月第二批临床试验批件下发，智飞生物的重组亚蛋白疫苗和沃森生物的 mRNA 疫苗进入临床 1 期试验，与康泰生物合作的艾棣维新的 DNA 疫苗在美国完成临床 1 期试验，在中国进入临床 1 期试验，推荐关注智飞生物、沃森生物和康泰生物。 华兰生物：独家四价流感疫苗三季度需求量提升；传染病流行之后带来接种率的提升，2009 年H1N1 流感病毒席卷全球，美国为重灾区带来美国流感疫苗的接种率大幅提升至 45%，新冠疫情爆发将是我国流感疫苗接种率提升的契机，华兰生物为目前独家有四价流感疫苗产能的公司我们看好其率先受益。 沃森生物：独家13 价肺炎疫苗三季度需求量将提升以及新冠mRNA 疫苗进入临床试验 1 期；13 价肺炎疫苗为 2019 年全球销售金额最高的疫苗，新冠引发肺炎疾病，13 价肺炎疫苗可以在一定程度上有预防保护的作用。 智飞生物：新冠重组亚蛋白疫苗进入临床一期试验，多条研发管线长期铺设；公司的重组亚蛋白疫苗为中国第一家采用重组亚单位技术进行临床试验的公司。回归公司长期研发管线丰富，结核病疫苗为下一重磅品种。 康泰生物：23 价肺炎疫苗受益于上呼吸道相关疫苗接种率提升今年有望快速放量；叠加公司与艾棣维欣合作新冠 mRNA 疫苗，建设灭活疫苗车间，因此我们看好公司今年迎来新一轮业绩增长。

6、 风险提示

1） 新冠疫苗研发失败风险； 2） 疫苗产品未来价格及产品海外市场需求不确定性风险； 3） 重点公司未来业绩不确定性风险； 4） 疫苗商业化进程不及预期； 5） 疫苗接种率不及预期。

本文来源：https://www.2haoxitong.net/k/doc/ebe564bdb94cf7ec4afe04a1b0717fd5370cb201.html